策略觀點(diǎn)
【單邊】
我們認(rèn)為，四季度豆粕(3111, 18.00, 0.58%)存在震蕩走強(qiáng)預(yù)期。隨著美豆種植季結(jié)束，豐產(chǎn)預(yù)期兌現(xiàn)，利空因素開(kāi)始有所出清，全球大豆(4521, -21.00, -0.46%)定價(jià)權(quán)開(kāi)始向南美大豆轉(zhuǎn)移，據(jù)氣象機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，全球氣候有概率將進(jìn)入拉尼娜現(xiàn)象，南美大豆新作種植憂慮或隨之提升，美豆價(jià)格有望開(kāi)始注入天氣升水，CBOT大豆四季度預(yù)計(jì)于1000關(guān)口企穩(wěn)。國(guó)內(nèi)來(lái)看，隨著進(jìn)口大豆到港高峰過(guò)去，豆粕供應(yīng)端有所收窄，且四季度隨著腌臘高峰將至，豆粕下游需求預(yù)期增加，豆粕整體供需格局邊際向緊。另外，中加、中美貿(mào)易爭(zhēng)端再度升溫，市場(chǎng)對(duì)進(jìn)口大豆、進(jìn)口菜籽(5208, 89.00, 1.74%)后續(xù)供應(yīng)憂慮也將持續(xù)支撐豆粕單邊價(jià)格。
操作上，豆粕四季度整體維持震蕩偏強(qiáng)看待，2501合約參考區(qū)間3000-3400元/噸。
【套利】
（1）油粕比：觀望。
（2）豆菜粕(2479, 38.00, 1.56%)差：觀望。
一、行情回顧
進(jìn)入9月以來(lái)，CBOT大豆利空階段性出盡，期價(jià)再度反彈至1100美分/蒲關(guān)口附近，連粕較美豆強(qiáng)勢(shì)，盤(pán)面逼近3200元/噸關(guān)口。月初加拿大，中國(guó)商務(wù)部新聞發(fā)言人表示，依法對(duì)自加拿大進(jìn)口油菜籽發(fā)起反傾銷調(diào)查，中秋前，美國(guó)貿(mào)易代表辦公室發(fā)布有關(guān)對(duì)華加征“301關(guān)稅”進(jìn)一步行動(dòng)的最終決定，反制措施預(yù)期之下，市場(chǎng)對(duì)進(jìn)口大豆、菜籽量的后市供應(yīng)預(yù)期向緊，憂慮情緒推高兩粕價(jià)格。不過(guò)全球供需來(lái)看，9月美國(guó)農(nóng)業(yè)部未如市場(chǎng)預(yù)期調(diào)高新作單產(chǎn)、產(chǎn)量，對(duì)市場(chǎng)影響中性看待，美豆豐產(chǎn)預(yù)期逐步落地，市場(chǎng)后續(xù)交易空間逐步縮窄。國(guó)內(nèi)來(lái)看，國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港高峰已過(guò)，而隨著下游備貨增加，豆粕需求有所好轉(zhuǎn)，累庫(kù)周期收尾，供需邊際向緊。另外，隨著南美大豆進(jìn)入種植期，全球大豆定價(jià)權(quán)轉(zhuǎn)移，美豆底部獲支撐，豆粕下方支撐較強(qiáng)。
二、全球大豆基本面分析
2.1 全球大豆供應(yīng)——全球大豆寬松預(yù)期未變
1）USDA9月報(bào)告未調(diào)整單產(chǎn)
9月12日，美國(guó)農(nóng)業(yè)部發(fā)布9月份供需報(bào)告，維持2024/25年度美國(guó)大豆收獲面積、單產(chǎn)基本不變，產(chǎn)量略微下調(diào)300萬(wàn)蒲式耳（約9萬(wàn)噸）至45.86億蒲式耳（合1.248億噸），期末庫(kù)存下調(diào)1000萬(wàn)蒲式耳至5.5億蒲式耳（合1497萬(wàn)噸）。另外，報(bào)告維持美豆農(nóng)場(chǎng)年度均價(jià)預(yù)估不變，仍為10.80美元/蒲式耳。南美來(lái)看，美國(guó)農(nóng)業(yè)部9月份供需報(bào)告維持2024/25年度巴西、阿根廷大豆產(chǎn)量預(yù)估不變，仍為1.69億噸和5100萬(wàn)噸，將巴拉圭大豆產(chǎn)量上調(diào)50萬(wàn)噸至1120萬(wàn)噸，作為對(duì)比，2023/24年度三國(guó)大豆產(chǎn)量分別調(diào)整為1.53億噸、4810萬(wàn)噸和1100萬(wàn)噸。將2024/25年度全球大豆產(chǎn)量上調(diào)47萬(wàn)噸至4.29億噸，期末庫(kù)存上調(diào)28萬(wàn)噸至1.35億噸。
隨著美豆進(jìn)入收割期，豐產(chǎn)預(yù)期逐步落地，本次報(bào)告未如此前市場(chǎng)預(yù)期一樣進(jìn)一步上調(diào)美豆單產(chǎn)及產(chǎn)量，對(duì)市場(chǎng)影響中性偏多，支撐美豆價(jià)格。隨著南美大豆逐步開(kāi)始種植，全球大豆定價(jià)權(quán)開(kāi)始轉(zhuǎn)向南美，市場(chǎng)對(duì)于天氣的擔(dān)憂開(kāi)始進(jìn)入交易，預(yù)計(jì)美豆價(jià)格四季度有望在1000關(guān)口附近見(jiàn)底。
2）南美大豆進(jìn)入種植周期
巴西國(guó)家商品供應(yīng)公司（CONAB）數(shù)據(jù)顯示，截至9月15日，巴西2024/25年度大豆播種工作尚未開(kāi)始。作為對(duì)比，去年同期的播種進(jìn)度為0.2%。9月12日，巴西植物油行業(yè)協(xié)會(huì)（ABIOVE）發(fā)布報(bào)告，預(yù)計(jì)2024年巴西大豆產(chǎn)量為1.53億噸，低于早先預(yù)測(cè)的1.532億噸，比2023年的創(chuàng)紀(jì)錄產(chǎn)量1.603億噸降低4.55%。預(yù)測(cè)2024年巴西將出口9780萬(wàn)噸大豆，低于上年。大豆壓榨量為5450萬(wàn)噸，比上年提高0.6%。
今年巴西大豆種植進(jìn)度較往年偏慢，不過(guò)據(jù)目前氣象機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)10月份降雨改善，氣候條件中性，巴西新作單產(chǎn)預(yù)期相對(duì)樂(lè)觀．
不過(guò)，據(jù)日本氣象廳報(bào)告稱，赤道太平洋的海洋和大氣條件綜合表明8月份繼續(xù)處于ENSO中性條件，但是大氣和海洋的總體狀況表明，熱帶太平洋正在走向拉尼娜現(xiàn)象，從現(xiàn)在到年底，北半球發(fā)生拉尼娜現(xiàn)象的概率為60%。
預(yù)計(jì)種植初期炒作點(diǎn)在于降水情況，隨著巴西大豆種植進(jìn)度推進(jìn)，市場(chǎng)不確定性也繼續(xù)增加，預(yù)計(jì)價(jià)格底部仍存在支撐。
2.2 全球大豆需求——美豆內(nèi)需強(qiáng)勁出口提速，巴西出口逐月放慢
1）美豆8月壓榨環(huán)比大幅下降
美國(guó)全國(guó)油籽加工商協(xié)會(huì)（NOPA）月度壓榨報(bào)告顯示，8月份NOPA會(huì)員的大豆壓榨量為1.58億蒲，為2021年9月以來(lái)的最低值，環(huán)比減少13.6%，同比減少2.1%。美國(guó)大豆在9月份開(kāi)始收獲，許多加工廠在收獲前閑置設(shè)施，因此8月份通常是每年壓榨量最低的月份。8月底NOPA成員的豆油(7630, 36.00, 0.47%)庫(kù)存為11.38億磅，較7月底的14.99億磅減少24.1%，創(chuàng)下去年11月以來(lái)最低庫(kù)存，比2023年8月底的12.5億磅減少9.0%。
2）美豆出口銷售同比大幅下降
美國(guó)農(nóng)業(yè)部出口檢驗(yàn)報(bào)告顯示，截至9月12日的一周，美國(guó)大豆出口檢驗(yàn)量為40.1萬(wàn)噸，上周為36.5萬(wàn)噸，去年同期為43萬(wàn)噸。迄今為止，美國(guó)2024/25年度大豆出口檢驗(yàn)總量67.5萬(wàn)噸，同比減少16.1%，達(dá)到全年出口目標(biāo)的1.3%，上周是0.5%。上周美國(guó)對(duì)中國(guó)（大陸地區(qū)）裝運(yùn)5167噸大豆，此前一周裝運(yùn)5.8萬(wàn)噸大豆，去年同期17.5萬(wàn)噸，當(dāng)周對(duì)華大豆出口檢驗(yàn)量占到該周出口檢驗(yàn)總量的1.3%。
3）巴西大豆出口逐月放慢
巴西全國(guó)谷物出口商協(xié)會(huì)（ANEC）表示，2024年9月份巴西大豆出口量估計(jì)為551.4萬(wàn)噸，低于一周前估計(jì)的563萬(wàn)噸。8月份出口量為799萬(wàn)噸，去年9月份出口量為555萬(wàn)噸。1-9月份大豆出口總量估計(jì)為8948萬(wàn)噸，高于去年同期的8697萬(wàn)噸。
三、國(guó)內(nèi)大豆及豆粕基本面分析
3.1國(guó)內(nèi)豆粕供應(yīng)——大豆到港高峰已過(guò)，豆粕庫(kù)存居同期高位
1）國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港高峰已過(guò)
海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年8月份我國(guó)進(jìn)口大豆1214.4萬(wàn)噸，同比增加278.1萬(wàn)噸或29.7%，為歷史最高單月進(jìn)口量。1-8月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口大豆7048萬(wàn)噸，同比增加192萬(wàn)噸或2.8%。1-8月進(jìn)口大豆平均成本（包含稅費(fèi)，不含港雜）4076元/噸，較去年同期的4800元/噸下降15.1%。進(jìn)口成本大幅下降主要是因?yàn)槿虼蠖关S產(chǎn)、供給充裕，國(guó)際大豆出口報(bào)價(jià)持續(xù)下跌。按照市場(chǎng)年度來(lái)看，2023/24年度迄今（10月至8月），我國(guó)大豆進(jìn)口總量為9338萬(wàn)噸，比上年同期9083萬(wàn)噸增加255萬(wàn)噸，增幅2.8%，月度平均進(jìn)口量為849萬(wàn)噸。
據(jù)Mysteel農(nóng)產(chǎn)品調(diào)研顯示，2024年8月份全國(guó)動(dòng)態(tài)全樣本油廠實(shí)際大豆到港預(yù)計(jì)約144船，共計(jì)約935.5萬(wàn)噸（本月船重按6.5萬(wàn)噸計(jì)）。根據(jù)發(fā)船數(shù)據(jù)對(duì)月度到港預(yù)估來(lái)看，8月巴西大豆對(duì)中國(guó)到港977.9萬(wàn)噸，阿根廷大豆對(duì)中國(guó)到港133.93萬(wàn)噸，美國(guó)大豆對(duì)中國(guó)到港1.64萬(wàn)噸，共計(jì)1112萬(wàn)噸。9月巴西大豆對(duì)中國(guó)到港617.3萬(wàn)噸，阿根廷大豆對(duì)中國(guó)到港78萬(wàn)噸，美國(guó)大豆對(duì)中國(guó)到港為13.4萬(wàn)噸，共計(jì)708.9萬(wàn)噸。10月巴西大豆對(duì)中國(guó)到港593萬(wàn)噸，阿根廷大豆對(duì)中國(guó)到港70.3萬(wàn)噸，美國(guó)大豆對(duì)中國(guó)到港為32.6萬(wàn)噸，共計(jì)695.5萬(wàn)噸。11月巴西大豆對(duì)中國(guó)到港247.7萬(wàn)噸，阿根廷大豆對(duì)中國(guó)到港6.2萬(wàn)噸，美國(guó)大豆對(duì)中國(guó)到港為32.6萬(wàn)噸，共計(jì)253.9萬(wàn)噸。
2）油廠壓榨維持高位
9月國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港量較大，脹庫(kù)風(fēng)險(xiǎn)之下油廠壓榨維持季節(jié)性高位，盡管部分地區(qū)有停機(jī)情況，但國(guó)內(nèi)大部分地區(qū)仍維持高開(kāi)機(jī)率，周均在60%左右。近期國(guó)內(nèi)油粕價(jià)格回升，油廠壓榨利潤(rùn)好轉(zhuǎn)，加上下游“買漲”心理較強(qiáng)，豆粕采購(gòu)及提貨增多，預(yù)計(jì)9月份油廠開(kāi)機(jī)率繼續(xù)維持高位，月度大豆壓榨量在900萬(wàn)噸左右，去年同期為840萬(wàn)噸，過(guò)去三年均值為816萬(wàn)噸。關(guān)注后續(xù)油廠開(kāi)機(jī)情況。
3）豆粕庫(kù)存達(dá)近10年歷史高位
三季度國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港高峰已過(guò)，不過(guò)隨著油廠維持高開(kāi)機(jī)率，三季度豆粕庫(kù)存一路走高至近10年歷史同期高位，不過(guò)隨著四季度下游備貨積極性提高，豆粕庫(kù)存拐點(diǎn)已現(xiàn)，預(yù)計(jì)后續(xù)供應(yīng)邊際趨緊。據(jù)Mysteel對(duì)國(guó)內(nèi)主要油廠調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：2024年第37周，全國(guó)主要油廠大豆庫(kù)存上升，豆粕庫(kù)存下降，未執(zhí)行合同下降。其中大豆庫(kù)存689.39萬(wàn)噸，較上周增加0.21萬(wàn)噸，增幅0.03%，同比去年增加198.04萬(wàn)噸，增幅40.31%；豆粕庫(kù)存134.68萬(wàn)噸，較上周減少0.20萬(wàn)噸，減幅0.15%，同比去年增加60.73萬(wàn)噸，增幅82.12%。
3.2 國(guó)內(nèi)豆粕需求——遠(yuǎn)月成交有所提振
據(jù)中國(guó)工業(yè)飼料協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2024年7月，全國(guó)工業(yè)飼料產(chǎn)量2650萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng)3.5%，同比下降4.4%。主要配合飼料、濃縮飼料產(chǎn)品出廠價(jià)格環(huán)比、同比均呈下降趨勢(shì)，添加劑預(yù)混合飼料產(chǎn)品出廠價(jià)格同比小幅下降。飼料企業(yè)生產(chǎn)的配合飼料中玉米(2388, 9.00, 0.38%)用量占比為29.8%，同比增長(zhǎng)2.4個(gè)百分點(diǎn)；配合飼料和濃縮飼料中豆粕用量占比為12.4%，同比下降1.4個(gè)百分點(diǎn)。
養(yǎng)殖端出欄積極性提升，豬源供應(yīng)明顯增加，而需求增量有限，在供應(yīng)增量大于需求增量的背景下，豬價(jià)降至6周低點(diǎn)，養(yǎng)殖預(yù)期利潤(rùn)繼續(xù)縮減，頭均盈利降至554.40元。
四、行情展望
4.1 單邊走勢(shì)提示
我們認(rèn)為，四季度豆粕存在震蕩走強(qiáng)預(yù)期。隨著美豆種植季結(jié)束，豐產(chǎn)預(yù)期兌現(xiàn)，利空因素開(kāi)始有所出清，全球大豆定價(jià)權(quán)開(kāi)始向南美大豆轉(zhuǎn)移，據(jù)氣象機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，全球氣候有概率將進(jìn)入拉尼娜現(xiàn)象，南美大豆新作種植憂慮或隨之提升，美豆價(jià)格有望開(kāi)始注入天氣升水，CBOT大豆四季度預(yù)計(jì)于1000關(guān)口企穩(wěn)。國(guó)內(nèi)來(lái)看，隨著進(jìn)口大豆到港高峰過(guò)去，豆粕供應(yīng)端有所收窄，且四季度隨著腌臘高峰將至，豆粕下游需求預(yù)期增加，豆粕整體供需格局邊際向緊。另外，中加、中美貿(mào)易爭(zhēng)端再度升溫，市場(chǎng)對(duì)進(jìn)口大豆、進(jìn)口菜籽后續(xù)供應(yīng)憂慮也將持續(xù)支撐豆粕單邊價(jià)格。
操作上，豆粕四季度整體維持震蕩偏強(qiáng)看待，2501合約參考區(qū)間3000-3400元/噸。
4.2 套利機(jī)會(huì)提示
（1）油粕比：觀望。
（2）豆菜粕差：觀望。
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