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細細解讀各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)7月份數(shù)據(jù)并不支持宏觀調(diào)控效力正在減弱的判斷。7月份數(shù)據(jù)表面上仍不樂觀，部分是由基數(shù)和PPI、CPI的構(gòu)成不同所導致的。

信貸謎思：基數(shù)偏低 漲幅“虛增”

從貸款余額同比增長率來看，在當局接連出臺嚴厲政策措施之后，7月份數(shù)據(jù)居然再次出現(xiàn)反彈，由6月份的15.23%回升到了16.30%，增幅超過了1個百分點。但是，從貨幣供應量來看，除M1同比提高2.6個百分點外，M2與上月持平，為18.4%，而M0甚至還進一步出現(xiàn)了回落，由6月的12.6%下降到12.2%。那么，由此產(chǎn)生的兩個疑問就是：6月份貸款余額同比增長率較5月降低了0.76個百分點，控制信貸似已初見成效，在隨后仍不斷出臺嚴厲調(diào)控措施的情況下，為何本月信貸余額同比會再次反彈呢？這是否意味著原本勢大力沉的宏觀調(diào)控力道再次被化解呢？

事實上，同比指標本身的高低不僅與當月絕對增幅有關，而且還與上年同期絕對水平緊密相聯(lián)。如果上年同期絕對水平相對較低，當前絕對水平即使不太高，同比指標仍會顯得不低；反之亦然。由此看來，對7月人民幣信貸余額同比增幅反彈的正確解讀，必須回到今年和去年同期絕對水平去分析，才能避免誤判。

一方面，今年7月份信貸余額較上月的增加額幾乎達到了今年以來的最低水平，只有0.16萬億（最低的是2月份，為0.15萬億）。另一方面，去年7月份信貸余額略有回落，這使得今年7月的同比增幅較6月表現(xiàn)出較大幅度的回升。因此，信貸同比指標所表現(xiàn)出的反彈，實際是上年同期基數(shù)相對較低的結(jié)果，并不意味著宏觀調(diào)控的政策效力再次出現(xiàn)弱化。也就是說，宏觀調(diào)控在6月份信貸上表現(xiàn)出的緊縮效應，在7月仍然得到了延續(xù)。

固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)也支持上述判斷。我國1-7月固定資產(chǎn)投資同比增幅為30.5%，較上月下降了0.8個百分點。此外，銀監(jiān)會對16家商業(yè)銀行的信貸進行分類監(jiān)控，8月信貸增加額還將繼續(xù)回落。

價格謎思：PPI、CPI構(gòu)成各不同

7月份數(shù)據(jù)顯示，我國PPI繼續(xù)保持了近三個月來的上漲態(tài)勢，達到了3.6%，同比增幅較上月提高0.1個百分點。但CPI卻一改此前逐月上漲的態(tài)勢，同比增幅只有1.0%，較上月回落了0.5個百分點。二者在去年末今年初一度出現(xiàn)縮小趨勢的“喇叭口”被再次拉大。PPI向CPI的傳導梗阻再次加劇。對此，流行的解釋是，我國最終產(chǎn)品市場供給過剩，使得下游企業(yè)的定價能力被極大削弱。

但令人不解的是，根據(jù)人民銀行第二季度貨幣政策執(zhí)行報告提供的信息，目前我國企業(yè)生產(chǎn)能力利用率接近80%，這一水平與美國長期平均水平相當。不僅如此，截至第二季度，在我國目前39個工業(yè)大類行業(yè)中，25個行業(yè)產(chǎn)銷率在97%以上；31個行業(yè)息稅后利潤率在4%以上，27個行業(yè)利潤率同比提高。7月份全國工業(yè)產(chǎn)品銷售率依然高達98.29%，1-7月累計高達97.62%。1-7月全國規(guī)模以上企業(yè)利潤也同比增長了28.6%，工業(yè)經(jīng)濟效益綜合指數(shù)也較去年同期提高15.95。在銷售率居高不下、利潤同比繼續(xù)攀升的背景下，“過剩阻礙價格傳導”之說，不能不令人費解。

我們的研究表明，雖然我國PPI和CPI之間總體上并不存在穩(wěn)定而可確認的統(tǒng)計關系，但如果把2003年以來PPI“生活資料”中的“食品類”價格指數(shù)與CPI中的“食品類”價格指數(shù)的月度數(shù)據(jù)進行向量自回歸，可以發(fā)現(xiàn)它們是存在密切關聯(lián)的?？梢酝普?，如果二者包含的子項一致且權重相同，從PPI到CPI的價格傳導還是基本通暢的。國家統(tǒng)計局就曾明確表示，雖然PPI在理論上被作為CPI的先行指標，但由于各自包涵的內(nèi)容和權重的差異，二者總體上的關聯(lián)度有限。

具體就7月數(shù)據(jù)來看，PPI的上漲主要受石油（其中原油的出廠價格同比上漲26.6%，汽油、煤油和柴油分別達到25.4%、27%和21.2%）和有色金屬（同比上漲26.9%）價格上漲的推動。而作為這些行業(yè)下游產(chǎn)業(yè)的“交通通訊類”中的“車用燃料及零配件”子項和“市區(qū)交通費價格”子項、“家庭設備用品及維修服務類”中的“耐用消費品”子項，以及“居住類”中的“建房和裝修材料”子項，價格同比均出現(xiàn)了明顯上漲，分別達到15.5%、6.1%、1.2%和4.1%，正是它們構(gòu)成了本月CPI各子項中的主要上漲類別。只是因為它們在CPI籃子中所占比重不大，同時構(gòu)成CPI籃子權重1/3的食品價格因為夏糧豐收而降價，由此導致了CPI漲幅的整體小幅回落。

信息來源：中國第一紡織網(wǎng)