核心觀點：中性偏空。9月下半月巴西累計產(chǎn)糖量3315.4萬噸，去年同期累計產(chǎn)糖量為3265.3萬噸，上榨季累計產(chǎn)糖4245萬噸，相差980萬噸的缺口，而本榨季目前的累計產(chǎn)量與上榨季累計產(chǎn)糖量的缺口為930萬噸，而如果要達(dá)到機(jī)構(gòu)預(yù)測的3800-3950萬噸產(chǎn)量，那么10-12月只需要實現(xiàn)600萬噸的產(chǎn)糖量即可，如果要想讓剩下的三個月產(chǎn)糖量維持在600萬噸，除非強(qiáng)降雨或者出現(xiàn)霜凍，但發(fā)生的可能性很低，10-12月更多的是拉尼娜現(xiàn)象出現(xiàn)，降低氣溫與減少降水，并且2023/24榨季巴西有部分甘蔗未被壓榨結(jié)轉(zhuǎn)至2024/25榨季。
國外供需格局：中性。1）巴西中南部9月下半月壓榨數(shù)據(jù)顯示，雙周產(chǎn)糖282.9萬噸，去年同期為337.6萬噸，同比下降16.21%；9月下半月累計產(chǎn)糖量3315.4萬噸，去年同期累計產(chǎn)糖量為3265.3萬噸，上榨季累計產(chǎn)糖4245萬噸，同比增幅1.53%。2）印度方面，最近印度政府解除了2024/25榨季用甘蔗汁生產(chǎn)乙醇的限制，提高了乙醇采購價格，延長了食糖出口限制，并且允許糖廠使用甘蔗汁和B重糖蜜生產(chǎn)乙醇。有消息稱，印度政府正在研究2025年之后進(jìn)一步提高汽油中的乙醇摻混比例。
國內(nèi)供需格局：中性。1）廣西10月24日開始點火暖爐，實際開榨時間可能會有所提前。2）。最近北疆地區(qū)雨雪天氣頻發(fā)，使甜菜原料受損嚴(yán)重。
進(jìn)口利潤：中性偏空。當(dāng)前國內(nèi)的配額外進(jìn)口沒有點價窗口，目前原白價差沒有很好的給出轉(zhuǎn)口加工糖廠利潤，國際市場對巴西糖的進(jìn)口意愿降低。
基差：中性。目前處于深度Back結(jié)構(gòu)，后面有可能期現(xiàn)雙降。
宏觀：中性。宏觀利好政策不斷，年底可能還有一輪降準(zhǔn)。
一、行情回顧
原糖03合約自9月26日見高點23.64美分之后，基本上近一個月的交易日均處于震蕩下跌過程中，上方壓力線阻礙明顯，但是下跌過程比較坎坷，主要是受到情緒擾動，巴西大火對甘蔗單產(chǎn)以及糖分的影響明顯，而且影響是滯后的，不僅會對本榨季末有影響，還會影響到下個榨季甘蔗生長。但是8月份巴西蔗區(qū)大火對本榨季的影響已經(jīng)經(jīng)過了市場評估并且兌現(xiàn)了原糖的漲幅，巴西公布的9月后半月的雙周壓榨數(shù)據(jù)與累計壓榨數(shù)據(jù)，中南部地區(qū)產(chǎn)糖量同比下降16.21%，壓榨量同比下降13.62%；圣保羅地區(qū)產(chǎn)糖量同比下降19.32%，壓榨量同比下降14.27%，9月后半月的雙周壓榨量同比大幅下降，引發(fā)了市場短期的看多情緒擾動。
鄭糖2501合約自10月9日見6028元高點之后，整體上可以說是已經(jīng)處于了下降通道了，或者說中期內(nèi)是呈現(xiàn)下跌趨勢的，目前雖然下跌不暢，但總體仍是處于“下臺階”的狀態(tài)，后面內(nèi)糖將跟隨原糖完成一個估值回歸的過程，等待巴西能否出現(xiàn)“驚雷”。
二、全球白糖(6128, -19.00, -0.31%)供需格局分析
2.1 巴西能否出現(xiàn)驚雷至關(guān)重要
近一個月巴西是最有可能產(chǎn)生驚雷的地方，如果巴西不產(chǎn)生這個驚雷，那么內(nèi)外糖價就會比較躊躇的下跌，而不會產(chǎn)生一個突然下跌的過程，這個驚雷就在于巴西10月份將要公布的兩個壓榨報告。
雖然公布的9月后半月雙周壓榨數(shù)據(jù)有利好，但是截至9月底巴西中南部的累計產(chǎn)糖量還是同比增加1.53%，只要本榨季不提前收榨，那么本榨季巴西中南部產(chǎn)糖量完全有可能達(dá)到市場之前下修的3800-3950萬噸，就會產(chǎn)生邊際利空。圖表5所示，我們對巴西2024/25榨季的10-11月產(chǎn)糖量進(jìn)行了粗略預(yù)估發(fā)現(xiàn)，只要處于近6個榨季的平均水平，最終的產(chǎn)糖量達(dá)到3800-3950萬噸基本問題不大，而且10-11月巴西出現(xiàn)大范圍強(qiáng)降雨的可能性比較低。
2.2 降雨助力俄羅斯甜菜產(chǎn)量
過去兩周，俄羅斯中部、北高加索和南部地區(qū)的總降雨量比正常水平高出20毫米，暫時緩解了人們對干旱的擔(dān)憂，并對土壤情產(chǎn)生了積極影響，近期降雨將作出貢獻(xiàn)將俄羅斯2024/25年度甜菜產(chǎn)量預(yù)估小幅上調(diào)至4560萬噸，較之前預(yù)估增加不足1%，甜菜產(chǎn)量的預(yù)估區(qū)間介于4210-4900萬噸。據(jù)俄羅斯糖生產(chǎn)商聯(lián)盟公布的數(shù)據(jù)，截至2024年10月14日，共收割甜菜75.97萬噸，占到目標(biāo)收割面積的70%左右。預(yù)計在未來10天，主要甜菜種植區(qū)的降雨量將比正常情況少5毫米至15毫米，這將繼續(xù)推進(jìn)收割進(jìn)度。
2.3 巴西產(chǎn)糖量下降，原糖凈多倉小幅增加
受干早天氣影響，巴西9月下半月糖產(chǎn)下滑，市場對全球糖供應(yīng)過剩量下調(diào)，支撐盤面反彈。CFTC公布的最新周度持倉報告顯示，截止10月15日當(dāng)周，對沖基金及大型投機(jī)客持有的原糖凈多頭倉位為105473手，較之前一周增加2387手。多頭持倉為233674手，較之前一周增加3516手，空頭持倉為128201手，較之前一周增加1129手。
2.3 巴西港口等待裝運(yùn)食糖數(shù)量有所下降
據(jù)外電10月16日消息，巴西航運(yùn)機(jī)構(gòu)Williams發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至10月16日當(dāng)周，巴西港口等待裝運(yùn)食糖的船只數(shù)量為75艘，此前一周為80艘港口等待裝運(yùn)的食糖數(shù)量為288.64萬噸，此前一周為334.89萬噸。在當(dāng)周等待出口的食糖總量中，高等級原糖數(shù)量為270.26萬噸。根據(jù)Williams發(fā)布的數(shù)據(jù)，桑托斯港等待出口的食糖數(shù)量為189.95萬噸帕拉納瓜港等待出口的食糖數(shù)量為48.4萬噸。
三、國內(nèi)白糖供需格局分析
3.1 我國9月食糖進(jìn)口數(shù)量同比下降
2024年9月份我國進(jìn)口食糖40萬噸，同比下降13.89萬噸，降幅25.78%。2024年1-9月我國累計進(jìn)口食糖289.12萬噸，同比增加77.79萬噸，增幅36.81%。2023/24榨季截至9月底，我國累計進(jìn)口食糖475.10萬噸，同比增加86.65萬噸，增幅22.31%。
3.2 深度Back結(jié)構(gòu)下有望期現(xiàn)雙降
廣西10月24日開始點火暖爐，實際開榨時間應(yīng)該會提前，甘蔗新糖上市之后，價格將會受到北方甜菜新糖的拖拽，現(xiàn)貨價格有可能從6400元左右下調(diào)至6000元左右，如果按照300的基差標(biāo)準(zhǔn)，盤面要隨之回調(diào)至5700元以下才比較合理。
3.3 巴西糖配額外進(jìn)口利潤關(guān)閉
進(jìn)入9月中旬之后，配額外的進(jìn)口利潤迅速降至0值以下，降低了國際市場尤其是中國對巴西原糖的需求。
四、后市展望
國際市場方面，最近的關(guān)注點主要放在巴西的壓榨進(jìn)度和產(chǎn)量預(yù)估，關(guān)鍵在于圣保羅地區(qū)還有多少甘蔗沒有收割，近期有傳聞?wù)f大部分已經(jīng)收割，等待減產(chǎn)能否證偽。
國內(nèi)市場方面，目前鄭糖盤面已經(jīng)出現(xiàn)了拐頭，但下跌不暢，待甘蔗新糖集中供應(yīng)之后，糖價將會下一個臺階。
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