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因為股市沒有反映宏觀經(jīng)濟基本面，所以自然無法分享到國民經(jīng)濟增長的果實；如果它反映了宏觀經(jīng)濟基本面，其整體的中期走勢仍將是非常謹慎的
由于目前中國股市的結(jié)構(gòu)、體制、公司質(zhì)量、監(jiān)管以及宏觀經(jīng)濟增長模式中存在的各種尚未解決的深層次問題，使得這種矛盾如今時隱時現(xiàn)在中國經(jīng)濟與股市的背后
GDP與股市，誰錯了？聽起來這似乎是個自相矛盾的悖論：因為股市沒有反映宏觀經(jīng)濟基本面，所以自然無法分享到國民經(jīng)濟增長的果實；如果它反映了宏觀經(jīng)濟基本面，其整體的中期走勢仍將是非常謹慎的。
不過，由于目前中國股市的結(jié)構(gòu)、體制、公司質(zhì)量、監(jiān)管以及宏觀經(jīng)濟增長模式中存在的各種尚未解決的深層次問題，使得這種矛盾如今時隱時現(xiàn)在中國經(jīng)濟與股市的背后。
股指與GDP背道而馳
作為集中反映微觀經(jīng)濟表現(xiàn)，一向被稱為經(jīng)濟"晴雨表"的股市為何非但沒有與總體向好的中國宏觀經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)相似的正相關(guān)關(guān)系，反而完全背道而馳？到底是中國股市未能反映國家宏觀經(jīng)濟基本狀況，還是中國宏觀經(jīng)濟增長的微觀層面出了問題？
當中國經(jīng)濟繼續(xù)行駛在快車道之時，本該是經(jīng)濟晴雨表的國內(nèi)股票市場卻與之背道而馳；在中國經(jīng)濟連續(xù)10多年增長、并進入新一輪發(fā)展周期的同時，中國股票市場卻滑落至8年來的最低點。
1月25日，2004年的中國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)出爐：GDP增速高出各方預測，達到9.5%。宏觀經(jīng)濟形勢總體向好，曾令人心存憂慮的通貨膨脹得到控制，全年CPI（消費價格指數(shù)）為可接受的3.9%；城鎮(zhèn)就業(yè)有所改善，年末城鎮(zhèn)登記失業(yè)率為4.2%，比上年下降0.1%；進出口總額達到11547億美元，增長35.7％，貿(mào)易順差為320億美元，比上年增加65億美元；全年實際使用外商直接投資606億美元，增長13.3%；到2004年末，國家外匯儲備為6099億美元，比上年增加了2067億美元。
然而，統(tǒng)計卻顯示，2004年上證綜合指數(shù)下跌了15.15%，滬、深兩市的流通市值縮水則高達近1500億元。
2005年伊始，中國股市仍以“速跌”為主調(diào)。1月17日，詢價制度下新股首發(fā)，而上證指數(shù)暴跌到1219點，創(chuàng)下近5年半來的新低；1月20日擊穿1200點，上證指數(shù)創(chuàng)下6年新低，跌到1199點；1月21日，在下調(diào)印花稅消息的拉動下，市場最低下探至1189.21點后突然逆轉(zhuǎn)，比前一日上漲2.5%；在隨后一個交易日跳空高開24點，收于1255點之后，接下來的五個交易日五連跌。
1月31日，“黑色星期一”再現(xiàn)股市，兩市股指大幅跳空低開后呈單邊下行走勢，最終上證指數(shù)再次跌破1200點關(guān)口，以1191.82點報收，創(chuàng)下68個月以來的新低。大批業(yè)績預虧、預減的個股及基本面出現(xiàn)問題的個股股價相繼跳水，跌停的股票超過50家，下跌幅度超過5%以上的個股更是接近400家。
申銀萬國研究所的最新報告指出，由于市場低迷，滬深股票市場2005年1月中旬的市場資金存量比上月中旬減少200多億元，下降到近2500億元，比去年同期減少近400億元，創(chuàng)出2000年以來的新低。
據(jù)其估算，2004年12月22日到2005年1月23日，股市以印花稅、傭金形式流出的資金額有10多億元，以增發(fā)、配股等擴容形式流出的資金近25億元。從市場內(nèi)外資金流動來看，2005年元旦前有100億元的資金流出；元旦開市后，由于市場低迷，大盤繼續(xù)下滑，又有100億元左右的資金流出。
漫漫熊市重創(chuàng)投資者信心，其間雖有下調(diào)印花稅等政策利好導致市場短暫回升，但股市整體疲弱、前景不明，成為一個不爭的事實。人們不禁一再發(fā)問：作為集中反映微觀經(jīng)濟表現(xiàn)，一向被稱為經(jīng)濟“晴雨表”的股市為何非但沒有與總體向好的中國宏觀經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)相似的正相關(guān)關(guān)系，反而完全背道而馳？到底是中國股市未能反映國家宏觀經(jīng)濟基本狀況，還是中國宏觀經(jīng)濟增長的微觀層面出了問題？或許還是由于其他原因造成這種局面？
股市未反映經(jīng)濟基本面？
"從股指表現(xiàn)來看，股市的走勢是與經(jīng)濟增長背離了，但與此同時，在某些行業(yè)的上市公司中，的確也在反映國家宏觀經(jīng)濟的基本面。"國務院金融研究所所長夏斌如是評價。
“股市和經(jīng)濟不會在同一時點出現(xiàn)高潮、同一時點出現(xiàn)低潮，這在全球所有國家和地區(qū)的股市都一樣?！敝袊鐣茖W院金融研究所結(jié)構(gòu)金融室負責人殷劍峰博士向記者表示，按照常理，股市是對經(jīng)濟的預期，二級市場股票價格主要反映的是對未來經(jīng)濟走勢的預期，一般而言，由于預期到經(jīng)濟將出現(xiàn)增長，股票市場和價格往往會先漲，然后經(jīng)濟出現(xiàn)增長，但一旦經(jīng)濟上漲之后，股市又有可能恢復到其原先的狀態(tài)。
從股市的這種與經(jīng)濟的超前和滯后關(guān)系上看，股市未出現(xiàn)與宏觀經(jīng)濟同步、同時的增長是正常的，但是，中國股市目前與宏觀經(jīng)濟所出現(xiàn)的完全背離的脫節(jié)走勢卻是不太正常的。
中國股市是否反映了中國宏觀經(jīng)濟？殷劍峰認為，目前在中國經(jīng)濟增長和周期中，股票市場幾乎成了完全忽略的部分，這種忽略表現(xiàn)在：對中國整體經(jīng)濟而言，股市的比重只占到很小一部分，并且在中國經(jīng)濟的金融體系中，經(jīng)濟發(fā)展靠投資，而投資主要的資金來源在銀行貸款，因此經(jīng)濟增長快速在過去往往表現(xiàn)為銀行貸款發(fā)放量大，跟股市也沒關(guān)系，因此這個股市從整體上來說既不可能影響經(jīng)濟，也不可能反映經(jīng)濟。
“股票市場在國民經(jīng)濟中的地位和作用，有個很重要的方面就是必須具有為優(yōu)秀企業(yè)籌資的功能，而現(xiàn)在這個市場一提到籌資，投資者就如驚弓之鳥?！币髣Ψ逭f，造成投資者信心低迷的主要原因是中國證券市場本身存在一些制度性和結(jié)構(gòu)性的矛盾，而這種矛盾首先體現(xiàn)在這個市場遠遠還不是一個真正意義的股票市場———監(jiān)管不嚴、信息披露存在問題、公司作假、不分紅等，目前還有股權(quán)分置這個最致命的約束。而這些因素又決定當前股市的走勢跟宏觀經(jīng)濟不一樣，自然也無從分享經(jīng)濟增長所帶來的果實。
“但是，為什么我們的市場在去年和前年提倡國企大盤股的價值投資理念呢？很明顯，市場中的這一部分企業(yè)反映了宏觀經(jīng)濟基本面?！痹谏虾Ｊ阑顿Y分析師徐磊看來，股市在一定程度上又反映了中國宏觀經(jīng)濟的基本面。
的確，在2003年的“6·24”行情中，我們看見：銀行板塊、汽車業(yè)、鋼鐵板塊以及其他的一些國企大盤股都已走了兩年的牛市，就是因為預期到未來經(jīng)濟增長會帶動相應行業(yè)和公司的產(chǎn)品市場需求和業(yè)績，而這些股票也是從國家宏觀調(diào)控政策逐步加強后見頂?shù)摹Ｐ炖谡J為，股市中的這些公司反映了中國宏觀經(jīng)濟的基本面。
“從股指表現(xiàn)來看，股市的走勢是與經(jīng)濟增長背離了，但與此同時，在某些行業(yè)的上市公司中，的確也在反映國家宏觀經(jīng)濟的基本面?！眹鴦赵航鹑谘芯克L夏斌如是評價。
不過，對于目前這種股市走勢和經(jīng)濟增長呈現(xiàn)出一種負增長的關(guān)系，徐磊表示，雖然目前股市中的大盤股在反映國家宏觀調(diào)控的基本面，但這些公司只占整個上市公司總數(shù)的20%，因此只是部分的反映，而其余80%的公司卻不反映宏觀經(jīng)濟層面中的主流趨勢，自然不可能和宏觀經(jīng)濟基本面結(jié)合在一起。
“而造成這種局面的一個主要原因是當時國家對股市的定位?！毙炖谡f，10年前大部分公司在上市時都屬于需要獲得幫助脫貧，他們中大多數(shù)沒有主業(yè)收入、效能低下，一上市就是解決銀行呆賬問題，他們不反映行業(yè)景氣，因此也不可能成為能夠反映宏觀經(jīng)濟的、最具生命力的公司。
"晴雨表"失靈的制度缺陷
"在1300多家上市公司中，有多少是真正意義上的股份制企業(yè)呢？大部分上市公司其實就是殼資源，是沒有任何投資價值，甚至現(xiàn)在連投機價值都沒有的殼資源。"
在國際知名金融專家、新加坡交易所總裁顧問、華東政法學院商學院名譽院長、國家資本研究中心主任汪康懋教授看來，股市與經(jīng)濟逆行的最根本原因是上市公司質(zhì)量不高。按照其以公司的成長性和金融風險兩項指標所設(shè)立的“汪氏模型”為國內(nèi)上市的分類，以大盤指數(shù)在1300點為基點，在全部1300多家公司中，有142家的成長率在18%以上，319家在0-18%之間，其余都在0之下。
“這個數(shù)字也意味著在我們目前的市場中有1/3的公司在增長，1/3停滯，另外1/3在加速下滑，”汪教授說，“這就反映在這個市場背后，企業(yè)的經(jīng)營狀況不好，道德風險系統(tǒng)爆發(fā)?！?
統(tǒng)計顯示，從1992年開始，中國1300多家上市公司中有200家發(fā)生過丑聞，出事比例接近20%，而同期美國市場的比例僅為1%，2004年以來國內(nèi)上市公司的丑聞已經(jīng)超過了40起，其中涉及長虹等知名企業(yè)，而就在2005年的第一個月中，上市公司丑聞更是頻繁爆發(fā)，僅僅20個交易日中就有10名公司高管涉案，其中還不包括暴露其他問題的公司。
除了屢見不鮮的丑聞外，上市公司整體質(zhì)量不高還主要表現(xiàn)在：經(jīng)營狀況不佳，虧損戶數(shù)不斷增多；凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)逐年下降趨勢，每股收益不斷降低；審計報告中出具保留意見的公司不斷增多；公司背離主業(yè)現(xiàn)象普遍。
“盡管外部經(jīng)濟環(huán)境和傳達的信息是向好的，但由于資本市場本身不完善，往往這種向好的信息會產(chǎn)生一種行為上的反向。”復旦大學經(jīng)濟學院副院長強永昌教授表示，最近所曝光的一系列涉案上市公司更是反映了這些問題，很多公司上半年還業(yè)績不錯，但到年底卻突然變臉，發(fā)布大額預虧警告，這讓投資者感覺上市公司在企業(yè)治理、信息披露等問題上還很不規(guī)范，而從宏觀上看，資本市場監(jiān)管體系的可操作性也是個問題。
“在1300多家上市公司中，有多少是真正意義上的股份制企業(yè)呢？大部分上市公司其實就是殼資源，是沒有任何投資價值，甚至現(xiàn)在連投機價值都沒有的殼資源。”徐磊認為，由于大部分企業(yè)是在當時計劃經(jīng)濟體制下產(chǎn)生出來的股份制公司，很多公司責權(quán)不清，根本就沒有以追求股東利益最大化的目的來上市的，因此上市公司質(zhì)量的整體平均水平不高，是當時股市動能定位的歷史原因造成的。
而在殷劍峰看來，由股市本身深層次的矛盾造成的不完善的股票發(fā)行制度也是上市公司質(zhì)量低下的另一原因。在中國股市走過的近15個年頭中，股票發(fā)行制度從最初的“審批制”轉(zhuǎn)變?yōu)椤昂藴手啤保勺畛醯摹邦~度控制”到“通道制”，再到“保薦人制度”。不可否認，發(fā)行制度的改革一定程度上提高了上市公司的質(zhì)量，但即使在現(xiàn)行的“保薦人制度”下，仍不能杜絕江蘇瓊花等事件的發(fā)生，發(fā)行制度的不完善導致大量的績差公司充斥市場。
他向記者表示，目前的首要問題是把股市的深層次問題———股權(quán)分置問題解決好，然后監(jiān)管者把自己位置擺好，把規(guī)則做好，規(guī)則明確，按規(guī)則來辦事，這些解決了，其他事情由市場自己解決，企業(yè)要上市是企業(yè)自己的事情，投資者是否買股票由投資者自己決定，這些是市場參與者自己的事情，監(jiān)管者只要負責建立好這個游戲規(guī)則，來保證規(guī)則順利實施。
“可關(guān)鍵的是，現(xiàn)在的發(fā)新股和增發(fā)都不是市場行為，股權(quán)分置已成為非流通股股東剝奪流通股股東的一個手段，使得非流通股股東享有特權(quán)，這樣的結(jié)果就是大家都會去通過尋租上市圈錢?！币髣Ψ逭f，只有股權(quán)分置問題解決好了，企業(yè)上市才有可能從審批、核準制轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾?，否則，如果將所有權(quán)力都集中在一個監(jiān)管當局手中，那這個市場很難弄好。
此外，股票市場退出機制不健全，也是一個主要原因。多年以來，中國證券市場上一直沒有能夠確立嚴格的上市公司摘牌制度，一些已經(jīng)嚴重資不抵債、缺乏市場重組潛力和收購價值的劣質(zhì)公司仍然沒有被及時地淘汰掉，這些公司在吞噬有限市場資源的同時，破壞了股票市場的信用環(huán)境，降低了整個市場的投資價值。
“應盡快建立三板療養(yǎng)板，讓質(zhì)量低下的公司到那去，限制其交易。”汪康懋博士表示。