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需求在復(fù)蘇
在國內(nèi)需求反彈的支撐下，經(jīng)濟增長率保持高水平。第三季度國內(nèi)需求的復(fù)蘇似乎同時體現(xiàn)在投資和消費增強兩個方面。投資反彈部分地反映出2004年5月以來緊縮政策引起的經(jīng)濟減速的影響正在退去。對外貿(mào)易對經(jīng)濟增長的貢獻(xiàn)，盡管在2005年第三季度仍然很大，但已經(jīng)從今年上半年過高的水平上有所下降?？傮w結(jié)果是GDP增長率出現(xiàn)了比預(yù)計更為溫和的減速，從上半年的9.5%下降為同比9.4%。在第三季度，國內(nèi)需求貢獻(xiàn)了75%的經(jīng)濟增長，而上半年是40%。
固定資產(chǎn)投資(FAI)出現(xiàn)意外反彈。雖然信貸和利潤增長率較為溫和，明顯低于去年的水平，但是第三季度名義固定資產(chǎn)投資增長率從上半年的26.4%回升到28.5%(同比)。這一反彈是由制造業(yè)投資帶動的，尤其是消費商品制造業(yè)、自然資源加工業(yè)和出口導(dǎo)向工業(yè)中的投資。一些指標(biāo)表明，建筑業(yè)從6月份開始重新振作起來，包括在建的和已竣工銷售的建筑面積，以及居民非消費支出。然而，房地產(chǎn)行業(yè)的固定資產(chǎn)投資在整個8月份卻持續(xù)減速。工業(yè)生產(chǎn)保持強勁，在第三季度同比增長了16.2%，比第二季度增速稍低。
消費者支出增強，盡管還不足以替代投資成為經(jīng)濟增長的主要動力。隨著消費物價指數(shù)不斷下降使得實際零售額出現(xiàn)回升，名義零售額的同比增長率自2004年5月以來穩(wěn)定在12.5%-14%。住戶調(diào)查中的“生活消費支出”數(shù)據(jù)可能更準(zhǔn)確地反映了私人消費的趨勢。曾經(jīng)受到2004年緊縮措施的影響的城鎮(zhèn)居民人均“生活消費支出”在今年初開始復(fù)蘇，并且在最近幾個月一直保持大約10%-11%的同比增長率，稍慢于城鎮(zhèn)人均收入的增長。農(nóng)村居民收入的大幅度增長推高了整體的居民收入和消費水平：2005年前三個季度全國居民收入的名義增長同比幾乎達(dá)16%。與這些情況相一致，銀行對居民的貸款也有一定的復(fù)蘇，同樣受到2004年緊縮措施的沖擊的汽車銷售，從夏季初期開始出現(xiàn)明顯的反彈。
最新的對外貿(mào)易情況與強勁的國內(nèi)經(jīng)濟保持一致。以美元計算的出口增長率在前8個月中平均超過了同比30%，但在9月份降到了26%，相反進(jìn)口增長率卻在上升。在2004年下半年和2005年的上半年，政策性緊縮引發(fā)的國內(nèi)經(jīng)濟弱勢明顯地影響了進(jìn)口，尤其是鋼材、化工產(chǎn)品和機械設(shè)備的進(jìn)口。最近，進(jìn)口增長從上半年的同比14%恢復(fù)到8-9月份的24%。鋼材進(jìn)口(傳統(tǒng)上被認(rèn)為是反映建筑業(yè)動態(tài)的一個良好指標(biāo))在9月份也出現(xiàn)了反彈。對外貿(mào)易的這些情況可能意味著2004年以來貿(mào)易盈余的高漲一部分是周期性的，但是既然出口和進(jìn)口之間已有巨大差距，需要進(jìn)口增長率高于出口增長率的情況持續(xù)一段較長時期才能減少外貿(mào)盈余。
消費價格指數(shù)在9月份已經(jīng)下降到同比0.9%，主要是因為食品價格降低。核心消費價格指數(shù)維持低位。生產(chǎn)者價格指數(shù)在原材料價格漲勢減緩的帶動下，在9月份下降到同比4.5%。
經(jīng)濟前景依然看好
隨著出口拉動有一定的減緩，并且物價壓力有限，宏觀經(jīng)濟前景依然看好。我們預(yù)測GDP增長率在2005年是9.3%，在2006年是8.7%。通貨膨脹保持低位。經(jīng)常賬戶盈余預(yù)計在2005年創(chuàng)出記錄，達(dá)到GDP的6%以上，之后在2006年將出現(xiàn)下降。
雖然油價上漲，但國際經(jīng)濟前景良好。 盡管實際數(shù)據(jù)還沒有轉(zhuǎn)向，可以查到的(工業(yè)生產(chǎn))數(shù)據(jù)顯示，全球經(jīng)濟減速正在跌到谷底，共識預(yù)測(consensus forecasts)認(rèn)為在2005年其余的時間里全球經(jīng)濟將會適當(dāng)?shù)丶铀?，?006年中期達(dá)到3%的趨勢增長率。雖然如此，中國的出口應(yīng)該會減速，主要是因為國內(nèi)供給方面的影響，具體包括外國直接投資趨于平緩，一定程度的匯率升值，為抑制能源密集型產(chǎn)品采取的稅收措施，也包括國內(nèi)需求的復(fù)蘇等原因。國際初級商品價格的急劇攀升預(yù)計將會停止。在這種前提下，我們預(yù)計中國原材料購買價格指數(shù)的上揚會減慢，從今年第三季度的同比8.3%下降到2006年中期低于5%。有利的初級商品價格可能推動中國的資源密集型經(jīng)濟，從而逆轉(zhuǎn)那種初級商品價格快速上升但下游產(chǎn)品價格上漲緩慢相結(jié)合對利潤增長形成的壓力。
國內(nèi)方面，主要指標(biāo)顯示直到2006年投資增長有所放緩，但仍然很強勁，同時消費很可能繼續(xù)滯后于投資。即使在M2增長率已經(jīng)回升的情況下，總信貸增長率(實體經(jīng)濟關(guān)鍵的貨幣變量)自2004年底以來一直保持在同比13%-14%不變，對企業(yè)的信貸(對投資具有關(guān)鍵的影響)也整體上以類似的速度增長。工業(yè)利潤增長率已經(jīng)從2004年的38%下降了，但從6月份以來穩(wěn)定在令人滿意的同比20%的水平?？傊@些情況表明投資已放緩到一種更具可持續(xù)性但仍很強勁的步調(diào)。家庭收入最近的高增長率將會支持家庭消費。另外，幾項稅收舉措應(yīng)該有利于2006年家庭稅后收入的提高(參見后續(xù)內(nèi)容)。然而，由于取消農(nóng)業(yè)稅和農(nóng)村稅費以及提高農(nóng)產(chǎn)品價格的影響是一次性的，保持最近農(nóng)村收入的高速增長可能比較困難。個人消費的增長速度可能不會超過GDP，同時幾乎可以肯定政府消費也不會。加強社會保障體系的政策措施、養(yǎng)老金改革和醫(yī)療保險能夠推動消費，但實施這些措施需要時間。
國際風(fēng)險大體上呈下降趨勢，而國內(nèi)風(fēng)險上升。主要的國際風(fēng)險包括：美國經(jīng)濟可能出現(xiàn)減弱，持續(xù)高油價對全球經(jīng)濟活動造成影響，以及初級商品價格的意外上漲(部分原因在于中國經(jīng)濟比現(xiàn)在預(yù)計的更為強勁而對國際市場形成沖擊)。國內(nèi)風(fēng)險主要集中在企業(yè)行為上。既然中國宏觀經(jīng)濟環(huán)境穩(wěn)定、經(jīng)濟增長富有潛力而且金融條件有利，由于利潤空間受到擠壓而引發(fā)明顯的投資減速和更廣泛的經(jīng)濟減速這樣的風(fēng)險似乎很小。更大的風(fēng)險也許是在面臨潛在供給過剩的工業(yè)行業(yè)中對投資未能進(jìn)行充分的管理。銀行體系流動性的增加擴大了這種風(fēng)險。當(dāng)企業(yè)行為主要由市場份額所驅(qū)動，而不是利潤驅(qū)動時，會產(chǎn)生未來價格壓力增大、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表失衡和產(chǎn)生新一輪不良貸款等方面的風(fēng)險。此外，有一種受歡迎的向上的風(fēng)險在于家庭消費比預(yù)測更加強勁，而禽流感則造成向下的風(fēng)險。