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　　我們應(yīng)該擔(dān)心宏觀調(diào)控的穩(wěn)固性，還是美國經(jīng)濟(jì)下滑對中國的拖累？2007年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的爭論，決定了是否加息將是一種困難的選擇。同時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格的變化和通脹預(yù)期還在不斷地“搗亂”

　　上周五，股市債市雙雙下挫，金融市場一片風(fēng)聲鶴唳中，流傳著中國央行將在周末宣布再次加息的消息。而后來出來的結(jié)果讓市場大為舒緩，央行只是宣布本周發(fā)行1200億元的定向票據(jù)，適度收緊金融系統(tǒng)充裕的資金。相對于加息，定向票據(jù)發(fā)行并不太出乎市場預(yù)料，從今年開始，央行多次面向信貸投放大戶發(fā)行定向票據(jù)，以進(jìn)一步收緊過剩的流動(dòng)性，防止這些機(jī)構(gòu)信貸超速增長。

　　但是，隨著2007年的臨近，加息的聲音正不斷聚集放大。而幽靈般不肯輕易散去的投資過熱，依舊涌動(dòng)不止的金融市場流動(dòng)性，都讓人懷疑，央行是否會(huì)在某個(gè)時(shí)刻，重拾加息的手段。

　　加息，將成為2007年的一個(gè)重要懸念。

　　宏觀判斷存分歧，加息有爭議

　　日前，國家統(tǒng)計(jì)局公布了11月份的主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。其中，11月份CPI同比上漲1.9個(gè)百分點(diǎn)，高于市場預(yù)期。近期，糧食等相關(guān)價(jià)格出現(xiàn)一定上漲，帶動(dòng)物價(jià)指數(shù)走高。央行近日發(fā)布的監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，11月份企業(yè)商品價(jià)格指數(shù)（CGPI）環(huán)比上升0.3％，同比上漲達(dá)到4.1％，后者創(chuàng)下年內(nèi)新高。已經(jīng)有專家開始擔(dān)心，一旦通脹趨勢抬頭，加息的壓力必將增大。

　　不過，對于2007年加息的預(yù)測，一些境外金融機(jī)構(gòu)似乎早就達(dá)成共識。如德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿就認(rèn)為，明年上半年，中國央行可能會(huì)采取一到兩次溫和緊縮行動(dòng)－提高存款準(zhǔn)備金率或加息，以預(yù)防貸款增速再次出現(xiàn)反彈，使貸款增長率控制在15％左右。

　　而高盛中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅也預(yù)計(jì)，2007年中國央行將加息兩次，每次27個(gè)基點(diǎn)。這兩次加息可能出現(xiàn)在第二季度和第三季度，因?yàn)閷脮r(shí)內(nèi)需和信貸增長都可能顯現(xiàn)出再次升溫的跡象。

　　此外，瑞士信貸亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶冬和美林亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家James　Bond也都做出了中國央行2007年將提高利率的預(yù)測。

　　國內(nèi)也有一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家對2007年的加息有一定預(yù)期。如社科院數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所副所長齊建國表示，從經(jīng)濟(jì)角度看，人民幣利率相比較于國際市場趨勢確實(shí)很低，這樣導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資的資金成本比較低，將激勵(lì)固定資產(chǎn)的投資，2007年有加息的必要。

　　在他們看來，加息的主要依據(jù)是2007年可能出現(xiàn)的投資信貸再次強(qiáng)勢反彈，這說明很多專家并不大相信目前投資信貸因今年出臺的各種強(qiáng)硬手段作用而暫時(shí)回落的局面能夠長久持續(xù)。

　　今年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增幅雖然會(huì)略低于上年，但1至11月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速仍達(dá)26.6％；初步測算，全年在建項(xiàng)目投資規(guī)模32萬億元，比上年增加5萬多億元。而且目前流動(dòng)性過剩、資金充裕、銀行信貸沖動(dòng)也可能為此創(chuàng)造反彈條件。

　　不過，在一片加息聲中，北京航空航天大學(xué)教授任若恩卻提出截然相反的觀點(diǎn)。他對《證券市場周刊》表示，根據(jù)他所在的研究團(tuán)隊(duì)的預(yù)測，今明兩年中國物價(jià)水平總體不會(huì)有太大的上升壓力，而宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行已經(jīng)出現(xiàn)了趨冷的跡象，在這種情況下他不認(rèn)為央行會(huì)選擇加息。他舉例說，近幾個(gè)月來，中國貿(mào)易順差不斷創(chuàng)出新高，已經(jīng)表明了內(nèi)需不足的情況。任若恩認(rèn)為，11月份CPI數(shù)據(jù)和之前4個(gè)月的數(shù)據(jù)變動(dòng)較大，可能只是受糧價(jià)等因素影響的一個(gè)短暫波動(dòng)。對于相關(guān)政策的預(yù)測，任若恩表示，明年上半年政策可能選擇觀望，而到了下半年，可能會(huì)出臺一些刺激經(jīng)濟(jì)的政策?！半m然大家都知道投資過高不好，但是除此之外，還找不到其他刺激經(jīng)濟(jì)的辦法，要么就是讓經(jīng)濟(jì)冷下去?！?

　　資產(chǎn)價(jià)格和通脹預(yù)期增大加息可能

　　不過，央行加息的依據(jù)不僅僅來源于CPI，不斷上漲的資產(chǎn)價(jià)格也會(huì)影響貨幣政策的選擇。

　　“雖然目前CPI價(jià)格指數(shù)還不錯(cuò)，國內(nèi)通脹水平比較低，但央行仍然擔(dān)憂通貨膨脹隨時(shí)可能抬頭?！敝苄〈ㄈ涨肮_表示，“CPI并不是衡量通貨膨脹的惟一指標(biāo)，高企的價(jià)格有可能表現(xiàn)在資產(chǎn)或服務(wù)上，這些都是央行在制定貨幣政策時(shí)需要考慮的問題?！倍苄〈ㄟ€同時(shí)表示，目前形勢下影響通脹的因素可能不再單純是貨幣供應(yīng)量，而是市場對通脹本身的預(yù)期，而央行必須穩(wěn)定這一預(yù)期。

　　在市場人士看來，這一表態(tài)說明央行目前在做出加息決策時(shí)已經(jīng)將影響通脹的多種價(jià)格體系，包括資產(chǎn)價(jià)格甚至是預(yù)期因素都考慮在內(nèi)了，但不清楚地是央行如何使用這些政策工具。周小川對于市場人士提出的“央行是否將通過加息減少通脹壓力”的問題也拒絕回答，只是強(qiáng)調(diào)采用什么工具將更多取決于當(dāng)時(shí)宏觀調(diào)控以及貨幣形勢的需要。

　　實(shí)際上，不少人士對于房地產(chǎn)市場潛在的風(fēng)險(xiǎn)也都有所警覺。建行董事長郭樹清也談道，目前雖然總的情況不錯(cuò)，但是應(yīng)該認(rèn)識到，由于長期的國際收支的順差和貨幣供應(yīng)量，我們不能不對通貨膨脹和資產(chǎn)價(jià)格的泡沫保持高度的警惕。房地產(chǎn)的價(jià)格，全國70多個(gè)城市的住房價(jià)格都是增長6％、7％，而且持續(xù)很長時(shí)間，也是我們非常擔(dān)心的。

　　申銀萬國證券研究所研究員李慧勇分析認(rèn)為，明年若房地產(chǎn)價(jià)格仍過快上漲（這也是中央明年經(jīng)濟(jì)工作的防范重點(diǎn)），央行可能會(huì)再次祭出加息政策，畢竟加息是很有助于抑制房地產(chǎn)價(jià)格的過快上漲。

　　一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家也從當(dāng)前存在的通貨膨脹預(yù)期分析了2007年加息的前景。

　　北大經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長劉偉認(rèn)為，目前物價(jià)總水平很低，但是人們對未來通貨膨脹預(yù)期很高。因?yàn)槔习傩諏ξ飪r(jià)的感受和物價(jià)局的物價(jià)指數(shù)是不同的。

　　年初以來，中國的燃油以及水、電、氣等公用商品價(jià)格包括住房價(jià)格不斷提高，但目前的CPI并沒完全反映這些。如果這種情況持續(xù)下去，未來通貨膨脹的壓力將很快顯現(xiàn)，若貨幣政策采取提高利率的政策，就能在需求方面使通貨膨脹的預(yù)期穩(wěn)定下來。

　　中信建投宏觀分析師諸建芳也分析道，近段時(shí)間以來，央行加息依據(jù)的幾個(gè)價(jià)格指標(biāo)都有持續(xù)攀高的趨勢，如CPI近兩個(gè)月有顯著的回升，其中衣著類、糧食類、家電類等產(chǎn)品的漲幅比較突出，除糧食是受供求關(guān)系影響外，其他類的價(jià)格上漲都受到了上游的傳導(dǎo)，這說明之前人們一直忽略的成本傳遞機(jī)制正在形成。

　　對通貨膨脹“天性敏感”的央行也在《第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中也明確指出，未來我國價(jià)格走勢的上行風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視，通貨膨脹壓力仍然存在。一些專家結(jié)合近期中央部署的2007年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神似乎“嗅出了”央行這一言辭的“潛臺詞”。

　　“明年的經(jīng)濟(jì)工作目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)又好又快地發(fā)展，也就是說強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量，為配合這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，各類資源價(jià)格可能都會(huì)逐漸上升。這種背景下，資金的價(jià)格也不會(huì)例外，央行很可能會(huì)選擇合適的時(shí)機(jī)加息，畢竟現(xiàn)在資金價(jià)格過低會(huì)更多導(dǎo)致資源誤配而不利于經(jīng)濟(jì)效率提高。”諸建芳認(rèn)為。

　　外部因素制約加息決策

　　“但明年央行加息可能仍然會(huì)很猶豫?！眳R豐銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈宏斌似乎也是加息的反對派，不過，他更多的是關(guān)注中國之外的因素。

　　屈宏斌對記者表示，目前一國的貨幣政策已不可避免受到全球經(jīng)濟(jì)的影響，而政府以及國內(nèi)諸多人士似乎都對此沒有足夠的心理準(zhǔn)備。如明年美國經(jīng)濟(jì)放緩的問題。他預(yù)測，2007年美國的經(jīng)濟(jì)增長率很可能將由今年的3.6％下滑到1.9％，降幅接近50％，這將對中國的出口產(chǎn)生較大影響，明年中國的出口增長率將由最近幾年的30％下跌到15％。而一旦中國出口勢頭減弱，固定資產(chǎn)投資增幅回落過大，很可能導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)增長速度下滑厲害，此時(shí)就不是要談通貨膨脹需要央行加息的事情，而是通縮需要考慮出臺刺激經(jīng)濟(jì)增長政策的時(shí)候。

　　“而使情況更加難以應(yīng)付的是若美國明年3月份后降息，央行該怎么辦？目前美國市場的這種預(yù)期是比較強(qiáng)烈的。”屈宏斌擔(dān)心地表示。

　　他認(rèn)為，美國降息直接影響的是中美之間穩(wěn)定的利率差，而這正是央行為保持匯率穩(wěn)定而刻意維持的。央行行長助理易綱接受記者采訪時(shí)就表示，從最新數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前人民幣利率與美元為首的主要幣種間的利差是央行認(rèn)為合適的區(qū)間，有利于中國收斂宏觀調(diào)控。但他對于未來可能出現(xiàn)的利率差縮小導(dǎo)致熱錢卷土重來、加劇市場流動(dòng)性、增大央行貨幣政策操作成本等問題卻避而不答，只是強(qiáng)調(diào)央行是有辦法解決的。

　　央行困境的解脫之路在何方？不少人士的建議是加大人民幣匯率的彈性，以此釋放央行的利率上升空間。實(shí)際上，央行從今年9月份開始也已不知不覺地向這個(gè)方向邁進(jìn)（目前已累計(jì)升值1.6％），國家外匯管理局國際收支司副司長王允貴近日表示，人民幣匯率“有升有貶，彈性增強(qiáng)”的態(tài)勢進(jìn)一步顯現(xiàn)，明年可能會(huì)更加突出。

　　但在屈宏斌看來，這種漸進(jìn)方式不一定能達(dá)到預(yù)想的效果。

　　“經(jīng)濟(jì)學(xué)中有預(yù)期理論，當(dāng)人們現(xiàn)在都是單向預(yù)期時(shí)，這種預(yù)期勢必對央行形成擠壓，很容易形成事實(shí)上的單邊升值?！彼劦?，“在此情況下，2007年央行的利率自主空間極為有限，除非央行在完善匯率機(jī)制方面有更大的建樹，如更多資金有意愿地流出?！?

　　而在興業(yè)銀行資金運(yùn)營部魯政委博士看來，明年央行在利差理論難以適用情況下，可能會(huì)加大境外資金進(jìn)入中國的成本，以謀求中國央行在利率決策中的自主權(quán)。

信息來源：證券市場周刊