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近期，與股市一蹶不振形成鮮明對(duì)照，企業(yè)債券的火熱成為近期資本市場(chǎng)一大熱點(diǎn)。昨日，“關(guān)于證券公司規(guī)范發(fā)展的座談會(huì)”在北京召開(kāi)，券商發(fā)債很有可能成為此次會(huì)議的一大議題。隨著近日30億元長(zhǎng)江三峽工程開(kāi)發(fā)總公司債券的熱發(fā)，企業(yè)債券市場(chǎng)將有望成為中國(guó)資本市場(chǎng)下一階段的發(fā)展熱點(diǎn)?！?
　　政策松動(dòng)發(fā)債規(guī)模偏小
　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年共有21家企業(yè)獲得了總計(jì)418億元的企業(yè)債券發(fā)行額度，加上去年未用的130億元額度也將在今年發(fā)行，預(yù)計(jì)全年將有24家企業(yè)發(fā)行債券總計(jì)規(guī)模將達(dá)500億元以上。目前，30億元的鐵道債券、15億元的浙江交通債券、10億元的東北高速債券、6億元的江蘇悅達(dá)債券都即將陸續(xù)發(fā)行，東方航空以及剛剛上市的巨無(wú)霸南方航空等企業(yè)也都在為發(fā)行企業(yè)債券做準(zhǔn)備，只等解決上市的先后順序問(wèn)題。　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，當(dāng)前我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)行主體已逐步從原來(lái)清一色的國(guó)有大型企業(yè)，開(kāi)始向一些地方型企業(yè)擴(kuò)展，因此舊有的暫行條例已經(jīng)很難適應(yīng)當(dāng)今企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。與此相對(duì)應(yīng)，新修訂的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》方案已經(jīng)提交國(guó)務(wù)院，不日即將出臺(tái)，其中，如允許有條件的民營(yíng)企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券；企業(yè)債券的發(fā)行將由過(guò)去的審批制改為核準(zhǔn)制；現(xiàn)行條例規(guī)定的不能高于同期銀行存款利息40％的限制將被放寬等許多地方作了重大修改?！?
　　中國(guó)人民大學(xué)證券與金融研究所李永森教授認(rèn)為，近期股票市場(chǎng)的低迷，造成了我國(guó)股票市場(chǎng)的融資功能在一定程度上出現(xiàn)了萎縮，這為發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)提供了良好的機(jī)遇。當(dāng)前企業(yè)債券市場(chǎng)雖然從規(guī)模和數(shù)量來(lái)說(shuō)都有了較大增長(zhǎng)，但是這對(duì)眾多需要資金支持的企業(yè)來(lái)說(shuō)市場(chǎng)規(guī)模還是明顯偏小，無(wú)異于杯水車(chē)薪，因此急需加快我國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)展步伐。
　　李永森說(shuō)，提到資本市場(chǎng)，我們往往更多的會(huì)想到股票市場(chǎng)。就金融市場(chǎng)的次序來(lái)看，通常債券市場(chǎng)應(yīng)比股票市場(chǎng)更發(fā)達(dá)，債權(quán)融資的順序往往先于和快于股權(quán)融資。但是長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了逆向結(jié)構(gòu)，存在重股票輕債券的發(fā)展問(wèn)題。國(guó)家在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行規(guī)劃時(shí)往往偏重股票市場(chǎng)，而融資者在融資順序選擇問(wèn)題上，債券融資也往往被放到次要位置。這些一系列的問(wèn)題導(dǎo)致了我國(guó)資本市場(chǎng)的畸形發(fā)展，不合理的結(jié)構(gòu)使得債券市場(chǎng)尤其是企業(yè)債券市場(chǎng)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的作用。
化解風(fēng)險(xiǎn)增加融資渠道
　　據(jù)了解，近期央行的2003年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告表明，中國(guó)債券市場(chǎng)總體上不僅落后于發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，而且在結(jié)構(gòu)上極不合理，主要是國(guó)債和政策性金融債，公司債券只占很少部分。
　　中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員易憲容在接受采訪時(shí)表示，國(guó)外成熟資本市場(chǎng)，企業(yè)債市場(chǎng)在各種融資渠道中屬于最大的一部分，要占到25％－30％左右。多年以來(lái)我國(guó)企業(yè)債發(fā)展速度極慢，致使目前國(guó)內(nèi)的企業(yè)債比例很小。造成這種狀況原因是多方面的。首先，前幾年我們很多企業(yè)信用狀況不好，發(fā)了債券無(wú)法償還，最后只能由政府來(lái)買(mǎi)單，造成了投資者對(duì)企業(yè)債心存芥蒂；其次，我國(guó)目前企業(yè)發(fā)行債券還處于在政府管制下的審批制，有限的額度加上發(fā)債企業(yè)的地域、行業(yè)價(jià)格等均需經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的審批，直接導(dǎo)致了企業(yè)債券市場(chǎng)的萎縮?！?
　　易憲容認(rèn)為，一個(gè)完整的資本市場(chǎng)，都要包括均衡發(fā)展的股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)，所謂殊途同歸，企業(yè)經(jīng)歷了從銀行融資到股權(quán)融資，最終還要過(guò)渡到大規(guī)模的債權(quán)融資。
　　他說(shuō)，隨著我國(guó)加入W TO，金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的時(shí)間表已經(jīng)日趨臨近，這就需要我們采取措施早日降低金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)銀行體系擁有的金融資產(chǎn)占全部金融資產(chǎn)總額的80％以上，眾多企業(yè)間接融資比例過(guò)重、直接融資和間接融資比例的嚴(yán)重失衡等因素，直接導(dǎo)致了銀行等金融機(jī)構(gòu)積聚了相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)，因此加強(qiáng)直接融資比例、大力發(fā)展一個(gè)健全的企業(yè)債市場(chǎng)可以有效地降低金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)?！?
　　有數(shù)字表明，我國(guó)直接融資比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于間接融資比例。2002年，我國(guó)直接融資占間接融資的比重為9％，而國(guó)外成熟市場(chǎng)包括發(fā)展中國(guó)家的一些資本市場(chǎng)，直接融資占間接融資的比重在100％左右；而在直接融資中，我國(guó)債權(quán)融資又遠(yuǎn)小于股權(quán)融資規(guī)模，在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，債權(quán)融資規(guī)模一般是股權(quán)融資規(guī)模的幾倍?！?
　　易憲容說(shuō)，從企業(yè)融資渠道來(lái)看，我國(guó)證券市場(chǎng)股權(quán)融資的成本很高，大量的大中型企業(yè)都要實(shí)現(xiàn)上市也是不現(xiàn)實(shí)的。眾所周知，企業(yè)債的融資成本要低于銀行貸款，所以，發(fā)展企業(yè)債市場(chǎng)，增加融資渠道，可以讓企業(yè)有一個(gè)好的選擇。
　　另一方面，易憲容認(rèn)為，長(zhǎng)期以來(lái)，企業(yè)債市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致了許多企業(yè)信用的低下。因?yàn)閭鶛?quán)融資不同于股權(quán)融資，股權(quán)融資是一種所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，對(duì)于企業(yè)控制權(quán)來(lái)說(shuō)是有風(fēng)險(xiǎn)的。因而在國(guó)外，企業(yè)融資的順序是先考慮債權(quán)融資再考慮股權(quán)融資；而債權(quán)融資對(duì)發(fā)債企業(yè)和投資人之間來(lái)說(shuō)是一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系，融資者要受到嚴(yán)格的約束。首先，債權(quán)融資到期后必須償還，融資者還需要付給投資者固定的利息收益，這將對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者者產(chǎn)生一定的經(jīng)營(yíng)壓力，從而提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率。其次，公司債券一旦無(wú)法還本和付息，剩余資產(chǎn)便要交由債權(quán)人處理，公司債券市場(chǎng)信息披露會(huì)使企業(yè)信用掃地，根本無(wú)法生存下去。因此，一個(gè)健全的企業(yè)債市場(chǎng)將對(duì)我國(guó)信用體系的建設(shè)和促使企業(yè)努力改善經(jīng)營(yíng)狀況起到良好的推進(jìn)作用。
尚存隱憂(yōu)完善配套措施
　　央行的2003年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中指出，今后將增加債券市場(chǎng)的供應(yīng)，大力發(fā)展公司債、項(xiàng)目債市場(chǎng)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，央行的報(bào)告已經(jīng)為我們發(fā)出了明確的信號(hào)，我國(guó)債券市場(chǎng)特別是企業(yè)債券融資比重將不斷擴(kuò)大，面臨的發(fā)展?jié)摿κ欠浅＞薮蟮摹５档米⒁獾氖?，要大力發(fā)展我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)還存在一些問(wèn)題需要加以解決?！?
　　首先，改變企業(yè)債券多頭監(jiān)管的管理體制。目前我國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)行與上市審批分別由國(guó)家發(fā)改委、央行和證監(jiān)會(huì)管理。我國(guó)企業(yè)債從某種意義上來(lái)講已經(jīng)等同于公司債，而公司債券則被納入了證券法的監(jiān)管范圍，在股票市場(chǎng)審批制已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)楹藴?zhǔn)制的情況下，企業(yè)債的發(fā)行方式轉(zhuǎn)變?yōu)楹藴?zhǔn)制已經(jīng)不再遙遠(yuǎn)，因此由眾多的政府部門(mén)進(jìn)行管理，將不利于企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)展?！?
　　其次，加大債券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者的參與力度。一個(gè)成熟市場(chǎng)重要的標(biāo)志之一是機(jī)構(gòu)投資者的多寡，這是保持市場(chǎng)活躍度的有效途徑。今后應(yīng)逐步加大社保基金、保險(xiǎn)資金投資企業(yè)債券的比例，取消各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券的限制。同時(shí)，通過(guò)投資組合和企業(yè)債回購(gòu)等交易方式，使這些資金在股市中積聚的風(fēng)險(xiǎn)得到分散。　
　　第三，加強(qiáng)債券的流動(dòng)性，增加在二級(jí)市場(chǎng)上市的比例。市場(chǎng)流動(dòng)性差是影響投資者投資熱情的重要因素，目前在交易所二級(jí)市場(chǎng)上市的企業(yè)債非常有限，造成債券的變現(xiàn)性極差，投資者很難在需要時(shí)順利退出。因此建立起完善的二級(jí)市場(chǎng)體系，可以通過(guò)價(jià)格的變化有效的釋放潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)。
　　易憲容特別強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前整個(gè)世界都處于一個(gè)低利率的時(shí)代，企業(yè)通過(guò)債券市場(chǎng)進(jìn)行融資處于一個(gè)相當(dāng)有利的時(shí)機(jī)；另一方面，從我國(guó)證券市場(chǎng)目前的各種情況分析，在眾多企業(yè)存在大量資金缺口的同時(shí)，債券市場(chǎng)上眾多投資者需求卻得不到滿(mǎn)足，因此，加快企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)展勢(shì)在必行。但是，1992年我國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)曾經(jīng)出現(xiàn)的混亂局面告訴我們，大力培育市場(chǎng)不能一蹴而就，在發(fā)展市場(chǎng)的同時(shí)還應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)企業(yè)信用建設(shè)，同時(shí)許多中介機(jī)構(gòu)制度和一些法律制度的配套措施應(yīng)該及時(shí)跟進(jìn)。尤其是近期普遍關(guān)注的券商發(fā)債問(wèn)題，目前國(guó)內(nèi)許多券商的信用級(jí)別尚未建立，因此，管理層還應(yīng)該完善相關(guān)法規(guī)制度，嚴(yán)格規(guī)范券商發(fā)債行為，使市場(chǎng)健康發(fā)展，最大限度的保護(hù)投資者的權(quán)益。